商业银行发行永续债融资效果与市场反应研究——以四家上市商业银行为例

一、引言

银行永续债在国际上是一种成熟的资本补充工具，但在中国发展较晚。银行永续债可以补充其他一级资本，对商业银行资本结构有明显改善作用。目前国内研究永续债偏重于房地产行业，也有部分研究聚焦在非银行金融企业。研究主题更多集中于会计处理、市场定价、税务处理等方向。2019年，财政部发布了《永续债相关会计处理的规定》，为永续债分类为权益工具或者金融负债给出了更清晰的定义。目前对银行永续债融资效果及发行后市场反应的研究较少，并缺乏对同行业不同案例的横向对比。 

本文以四家经营规模、产权性质等有所差距的商业银行作为研究对象，采取案例研究法，纵向对比案例银行永续债发行前后，以及横向比较不同案例之间的融资效果。本文在分析完对四家案例公司进行分析的基础上，讨论了资本市场反应和本期银行永续债发行之间的关系，解释有关市场反应，尝试对背后现象进行分析。目前我国国有大型商业银行的其他一级资本净额占资本净额的比例远低于同期非中资的全球系统重要性银行。通过发行永续债有助于改变我国银行业其他一级资本占比低的局面，优化商业银行资本结构。长期来看，永续债将成为商业银行提升资本规模、提高资本质量的重要金融工具。

二、文献基础与理论要点

（一）文献基础

永续债（Perpetual Bond），又称无期债券。根据中国银行间市场交易商协会的定义，它是一种无固定期限，内含发行人赎回、投资人不能要求清偿但可按期取得利息的兼具股权和债券特征的金融工具。

商业银行永续债，在我国监管机构文件中通常被称为“无固定期限资本债券”。发行人为商业银行。受偿顺序排在存款人、一般债券人和高于本期债券顺序的次级债权人之后，在发行人股东所持的所有类别股份之前。商业银行永续债没有固定到期日。与非金融企业永续债不同，银行永续债不含有利率跳升机制及其他赎回激励，且必须包含减记或者转股条款。在现有规定下，永续债的投资人多是保险、理财专户、券商资管、私募基金等负债相对稳定的机构。

（二）发行决策的理论要点

从财务决策立场，发行永续债有以下理论要点。

1.发行动机 

商业银行发行永续债的最主要动机是获得长期资金，优化其资本结构。根据上市商业银行发行永续债前公布的募集说明书，募集资金扣除发行费用后，将根据相关规定在获取主管部门的批准后用于补充其他一级资本。李莉（2019）指出，商业银行通过发行永续债可以有效改善自身资本结构。我国商业银行的其他一级资本更为缺乏，且盈利增速较低，导致无法及时补充核心一级资本，需要通过其他工具进行外源式补充。发行银行永续债不仅可以直接补充一级资本，还可以间接改善核心一级资本情况，以此达到优化银行资本结构的目的。

商业银行通过发行永续债、改善相关财务指标，从而满足相关部门的监管要求。魏琪 等（2022）认为，在我国除四大国有商业银行、交通银行、招商银行外，其余大部分系统性银行的核心一级资本充足率尚未达到监管要求的水平。如果未来各项指标继续按前五年平均增速增长，就会在两年内低于监管要求。杨芳 等（2019）指出，我国商业银行净息差收窄且资产质量下降，盈利增速低于规模增速，其他一级资本面临严峻的监管压力。

刘信群（2019）指出，在商业银行受困于资本充足率不足的情况下，其对货币政策的传导能力将受到阻碍。银行资本充足率越低，越难以为高风险客户提供授信，这将进一步限制银行为实体经济提供资金支持。永续债可以为银行提供资本缓冲，提高其服务实体经济的能力。

王进（2022）认为，发行永续债有利于商业银行资本质量上升，是一种增加其他补充一级资本的重要工具。通过发行永续债可以提高商业银行资本充足率，减少核心一级资本承压。

2.发行风险 

银行永续债发行虽然有种种优点，但是过度融资或是发行后在经营管理上所存在的问题亦会给企业带来潜在的风险。魏琪 等（2022）通过对系统性重要银行的研究得出，不同的资本补充来源会影响银行的利润效率。银行从外部融资补充核心一级资本不利于提升自身利润效率，且在融资占比增加的情况下，利润效率水平随之降低。如果永续债发行后资金没有充分利用，也会减少利润效率。傅强 等（2016）认为，如果资本充足率过高，会导致资金持有成本增加，也会增加持有风险加权资产的机会成本。

3.条款研究 

吕品 等（2019）研究指出，银行永续债从条款上对投资者更为不利。刘信群（2019）对我国银行永续债条款提出了建议，例如调高付息频率，以满足投资者短期收益的考核需求。将清偿顺序列于优先股之前，并通过分阶段调整利率的方式降低永续债的长期风险。程昊 等（2022）认为，我国银行永续债主要为减记型永续债。转股型永续债比减记型永续债更有利于对投资者的保护。债券转为股本后，可使投资者参与发行人剩余资产的分配，弥补一定损失。国际上，通常会规定不同的情形触发相应的条件。大多数银行永续债同时具有转股和减记条款。减记条款还会再细分为暂时减记和永久减记。债息方向可以细分为债息取消和强制债息取消两种。

4.融资效果 

滑福宇 等（2021）通过对案例银行进行因子分析，证实永续债能促进银行综合经营绩效进一步提升，且当银行资本充足率更高时，永续债比二级资本债更利于提高资产利润率。李禾 等（2022）指出，由于商业银行永续债对交易对手的资质有特定要求，同时票面利率不高，因此保险资金、基金、证券公司等市场化程度较高的投资者不愿意大规模配置银行永续债。同时，中小银行发行永续债的规模较小，导致补充资本金的效率更低。

5.资本市场反应 

根据有效市场假说，证券价格能够充分反应所有可用信息。通过研究资本市场反应，可以揭示投资者对银行发行永续债的态度。目前对永续债的市场反应研究大多采取单案例的研究方法。刘雪妮（2020）对我国首单银行永续债进行研究，得出银行永续债对其发行人股票有积极的市场反应。曾淑俊（2022）、蒲思帆（2020）通过对案例银行进行研究，认为市场参与者对银行发行永续债反应积极，能带来正向的股价效应。

本文摘自《管理会计研究》2023年第5期，购买纸质期刊请请上微店购买

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