保险公司的估值逻辑：以阳光保险集团为例
一、引言
保险行业是金融行业的稳定器，一直以来都承担着转移金融风险、补偿损失的功能。国内的保险业虽然起步比较晚，但是依托于高速增长的经济环境，年均增速高、产品不断多元化，保险深度和密度都得到了很大提升，并且就全球横向对比来看，中国的保险深度和密度依旧远低于应有水平，未来依旧有很高的增长潜力。在拥有巨大体量和潜力的保险市场，竞争者不断丰富，对保险公司尤其是中国市场上保险公司的估值，是一个值得研究的话题。
保险公司的业务大致可以分为人身保险业务和财产保险业务两类，即通常讲的寿险和财险。由于寿险和财险在产品特征上有诸多不同，其估值方式也有所不同。保险行业估值的特殊性主要在于三个方面。其一，寿险业务的利润释放周期长。从利润角度看，主要是三项业务贡献利润，一是现有净资产的投资收益，二是存量保单的利润释放，三是新增保单的利润释放。寿险业务周期较长，每一份保单的签订都只标志着收益的开始而非结束，赔付的长期限也提振了保险公司的价值。其二，赔付率不稳定。单个保单利润分解成死差、利差和费差，即定价时用作参考的数据和实际发生的数据差值。其波动具有很大的不确定性，进而带来保险业务利润的不确定性。其三，寿险多使用期缴，存在断缴的可能性。这三个特征导致保险业务的盈利存在滞后性和波动性，传统的估值方式不能很好地衡量保险公司的价值。
阳光保险集团是国内排名第八的民营保险集团，于2022年12月在港交所上市。公司目前体量规模较小，增长潜力较大，在2003年和2005年分别开展财险和寿险业务，在短短的二十年时间里取得了稳固的市场地位。阳光保险集团是在市面上非常稀有的民营保险集团上市公司，在寿险业务上逐渐从分红型向银保渠道的传统寿险转型，在财险业务上增加非车险产品种类，提升盈利能力和稳定性，在资管业务上有超过市场平均的收益率，在未来有可观的长期利润，成长潜力较大。从此种意义上而言，阳光保险集团的合理定价问题对在港股上市的民营企业来说具有很高的研究价值。
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