失之交臂，引以为憾？——委托代理理论视角下对光峰科技股权激励终止的案例研究

一、引言

股权激励是为了解决现代公司治理中所有权与经营权分离引起的委托代理问题，增强经理人与股东之间的利益联系而设计的一种薪酬机制。股权激励兼具“激励”和“奖励”两种属性，股东通过设计行权的业绩条件激励管理层，从而改善公司业绩表现。通过向管理层授予股票期权等方法，让管理者分享经营成果的同时，与公司利益深度绑定，从而在一定程度上避免管理层的短视行为，促进企业价值的提升。

随着2005年证监会发布《上市公司股权激励管理办法（试行）》以及股份制改革的推行，我国实行股权激励的公司如雨后春笋般地涌现。根据本文统计，截至2021年12月31日，A股市场共有2300家公司颁布了5609份股权激励方案，其中有部分公司在实施的过程中宣布终止股权激励计划，主要原因有经营环境变化、激励对象范围缩小、解锁业绩条件不达标、不符合有关规定等。然而，股权激励终止一定意味着股权激励的失败吗？面对突发经营状况，在治理水平良好的公司，终止股权激励计划是否在一定程度上体现了经理人与股东的利益相容以及股东价值的维护？本文从委托代理理论的视角，以光峰科技2019—2022年的系列股权激励计划为研究对象，试图回答以上问题。

本文余下部分安排如下：第二部分是文献综述；第三部分对光峰科技2019—2022年历次股权激励情况进行回顾；第四部分从宏观环境、产业环境、股权激励三个视角分析光峰科技终止股权激励的原因；第五部分通过对光峰科技后续激励方案的对比，分析股权激励终止前后公司在人力资源、创新产出、社会责任承担和业绩方面的表现；第六部分是研究结论与启示。

二、文献综述

（一）股权激励

关于股权激励的研究，现有文献主要围绕股权激励的实施动机、实施效果展开。在股权激励实施动因方面，一部分学者认为，这是“有效契约论”的体现，可以吸引更多人才（Tzioumis，2008），减少管理层短视行为风险（Jensen et al.，1990）。另一部分学者从“管理者权力论”出发，认为股权激励是管理者权力寻租的途径，进而演变成高管为自己谋取福利的借口（Bebchuk et al.，2002；吕长江 等，2009；冯晓双，2018）。

关于股权激励实施效果，对企业经营的影响往往受到不同因素的制约，结论不一而论。已有文献从以下几个方面进行了讨论：股权激励可以为企业带来正向的财务业绩（Kim et al.，2014；林大庞和苏冬蔚，2011），提高公司治理水平以及缓解融资约束，从而改善盈利能力和提高股东价值（孙即 等，2017），提升企业创新数量和质量（Chang，2015；孟庆斌，2019）。然而股权激励也被认为与财务欺诈有关，实施股权激励的公司更有可能进行正向的盈余管理行为（Davidson，2022；谢德仁 等，2018；陈大鹏 等，2019），进而增加上市公司的管理成本，负面影响公司绩效（Schaefer et al.，2005）。

（二）股权激励终止

关于股权激励终止，学术界争论比较大。有学者认为股权激励终止不是值得鼓励的做法，因为被激励者不应当为在规定时间内未达成既定目标、管理不善、公司业绩下滑而额外受到补偿。Larcker等（2013）对2004—2009年股权激励终止的企业进行分析，发现遵循代理咨询顾问的限制性政策、实施股权激励终止的企业展现出较差的市场表现，更低的经营业绩和更高的员工流动率。于永阔和邵立凤（2017）实证研究了股权激励终止与公司经营状况的关系，认为高管离职率会随着股权激励终止的实施而提升。

但有学者认为，股权激励终止能够对公司产生积极的作用。Carter和Lynch（2001）认为股权激励终止只和特定公司业绩表现有关，而高科技、成立时间短的公司和使用更多价外期权的公司在股权激励难以执行时，更容易对股权激励计划重新定价。Grein（2005）研究认为股权激励终止可以为下次股权激励方案的实施提供经验。Aboody et al.,（2010）以营业收入和现金流作为替代变量，发现股权激励终止能够改善企业经营绩效。Gulen和Brien（2017）从公司治理和股东赋权的角度进行研究，发现在股东赋权后批准的重新定价股权激励对员工的激励作用更大，股东在重新定价过程中的监督作用可以让股权激励重新定价变得更有价值创造意义。

在股权激励终止原因方面，国内外文献涉及较少。国外文献主要从股权激励重新定价角度考虑，而对于股权激励终止的原因主要从宏观环境、公司业绩表现和激励方案设计本身方面阐述。Chance et al.,（2000）通过检验发现代理问题更严重、规模较小、董事会被内部董事控制的公司更倾向重新定价。刘峰和冯星（2014）通过研究发现终止股权激励的原因是公司在二级市场上表现不佳和激励时对高管和核心员工分配差异。赵爱玲和汪美林(2016)发现股权激励终止的原因主要有行权条件单一、行权价格固定和高管辞职等原因。周亚楠（2020）将蓝思科技作为研究对象，分析其两次股权激励终止的具体原因，认为管理层的错误预估、企业业绩不稳定、股权激励目的与公司经营战略不匹配、股权激励设计执行不合理导致了股权激励的终止。

回顾以上研究成果不难发现，关于股权激励终止原因的研究文献当前较少且存在较大差异，已有研究少有综合分析股权激励终止的具体原因，而对其态度整体较为负面。??

本文由《管理会计研究》23年第1期刊登，全文出刊后发布，购买纸刊请点击

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